时至年末，经济已现企稳回升迹象，通胀压力明显缓解并进入“2”时代，然而硬币的另一面，则是外需受国际金融危机的持续影响仍显疲弱，国内内生增长动力尚显不足。这样的经济形势，客观要求货币政策维持稳健，既不可轻易放松，严防通胀东山再起;也不可转向收紧，扼杀经济回升活力。稳健，将依旧是明年货币政策坚持的基调。

中央经济工作会议已经为明年的货币政策指明了方向——实施稳健的货币政策，要注意把握好度，增强操作的灵活性。要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，保持人民币汇率基本稳定，切实降低实体经济发展的融资成本。

分析人士指出，经济形势、货币环境复杂多变，需要货币政策谨慎权衡，增强调控的前瞻性、针对性和灵活性，继续把握好经济增长、物价稳定和风险防范三者的平衡。工具选择上会坚持公开市场操作的灵活性，同时存款准备金率以及基准利率均有下调的空间。

回顾今年

公开市场操作唱主角

虽然货币政策的基调一直是稳健未变，但是今年的上、下半年，具体说是以7月份为界，货币政策工具的使用上却呈现一定差别。今年7月底之前，在公开市场操作的同时，央行两次下调存款准备金率各0.5个百分点，两次下调金融机构人民币存贷款基准利率，频率并不低;但是从8月份开始，央行更为频繁、灵活地使用公开市场的回购操作，存准率和利率工具则束之高阁。

2012年上半年，我国经济增速有所放缓、通胀水平有所降低，央行根据这些形势变化，适时适度加大预调微调力度。受外需较为疲弱等因素影响，外汇占款投放流动性较上年同期有所减少。央行一方面主动调减公开市场对冲操作规模，另一方面适当发挥存款准备金工具的流动性调节作用，于2月24日和5月18日两次下调存款准备金率各0.5个百分点，保持银行体系流动性合理充裕。

随着通胀预期水平逐步回落，央行分别于6月8日、7月6日两次下调金融机构人民币存贷款基准利率。其中，1年期存款基准利率由3.5%下降到3%，累计下调0.5个百分点;1年期贷款基准利率由6.56%下降到6%，累计下调0.56个百分点。同时，调整金融机构存贷款利率浮动区间：一是将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍;二是将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。

央行表示，适时下调存贷款基准利率和调整利率浮动区间，有利于引导资金价格下行，为进一步降低企业融资成本创造更加有利的政策环境。金融机构自主定价空间进一步扩大，有利于促进其不断通过提高金融服务水平参与市场竞争。

进入下半年，货币政策操作更明显的特征则是愈加灵活、频繁的公开市场操作尤其是逆回购。通过不同时点银行体系流动性变化，科学安排逆回购操作规模和频率，适时适度增加流动性供给，合理调节银行体系流动性水平。

数据显示，上半年，央行开展正回购操作9440亿元，开展短期逆回购操作5660亿元。而光三季度，央行就累计开展逆回购操作2.3万亿元，是上半年的几倍之多。

央行在《2012年第三季度中国货币政策执行报告》中表示，通过加强对银行体系流动性供求的分析监测，灵活开展公开市场双向操作，可以有效熨平季节性因素、市场环境变化等引起的银行体系流动性供求波动，促进银行体系流动性的平稳运行。

值得注意的是，今年公开市场操作的产品种类也进一步扩展。上半年，央行设计了91天期以内正回购和4天期以内短期逆回购操作的期限品种、操作时机和频率，不断增强流动性管理的针对性、灵活性和前瞻性。第三季度则适时增加28天期逆回购期限品种，积极应对季节性因素等引起的短期流动性供求波动。

着眼当下

复杂经济环境增挑战

目前支撑中国经济平稳较快发展的基本面并未发生根本性变化，经济出现企稳回升，通胀压力明显缓解，同时中国经济结构正在朝着预期的方向转变，内需特别是消费需求在带动经济增长中的作用增强。

10月的宏观数据显示，10月工业增加值增速为9.6%，虽然仍在底部震荡，但总体处于蓄势反弹状态。同时，出口出现反弹，消费出现企稳，投资则继续持稳，一系列数据都显示经济筑底回升迹象。

光大银行首席宏观分析师盛宏清预计，中国经济将在“扁平U型”底部筑底，预计四季度GDP增长7.9%，全年增速7.8%。

但也要看到，中国经济发展面临的国内外环境依然复杂。当前，世界经济复苏步伐放缓，贸易投资保护主义抬头，外需受到国际金融危机的持续影响尽显疲弱;国内内生增长动力还需增强，经济趋稳的基础还不够稳固，储蓄率过高、消费率偏低的结构不平衡问题仍比较突出。

对通胀问题也不能掉以轻心。目前看来，物价形势总体较为稳定，但受劳动力成本、资源性产品和部分不可贸易品价格存在趋势性上涨压力等影响，物价对需求扩张和政策刺激仍比较敏感。此外，输入型因素也需要给予关注。

盛宏清认为，目前通货膨胀平稳可控，预计11月为2.1%，全年为2.62%。展望2013年，居民消费价格指数(CPI)翘尾因素为0.9%，PPI的翘尾因素为-0.2%，通货膨胀将在2.8%的水平。2013年5月-8月是通货膨胀高峰。

在这样复杂的宏观经济形势下，中金首席经济学家彭文生认为，现阶段我国货币环境受不同方向的多重因素影响和制约，政策“过紧”和“过松”的风险同时存在，使得政策当局在操作上比较谨慎，稳健为上。

一方面，我国房地产市场泡沫仍未破裂，一些导致投资性购房需求的结构性因素仍然存在，包括收入分配差距，地方政府有效土地供应不足，住房存量分布的不均衡等。在这种情况下，虽然行政性的限购政策对遏制投资性购房需求有一定帮助，但房价上升的预期没有发生根本性变化，宽货币可能导致住房投机卷土重来，大幅推升地产价格。也就是说，就房地产市场来讲，货币政策有“过松”的风险。

另一方面，我国货币条件存在内在的紧缩压力，对实体经济来讲，政策有过紧的风险。2011年消费率第一次超过投资率，储蓄率已经开始下降。从边际上来讲，过去高储蓄支持的货币信用，包括影子银行业务的扩张难以持续，反过来有向下紧缩的压力。同时，影子银行大幅扩张后面临市场自我约束和审慎监管加强的风险，任何显著的调整都可能导致私人部门风险偏好降低，需要货币政策的放松来抵消其对融资条件的影响。

展望明年

货币政策“稳中有进”

目前以及未来一段时期，经济形势、货币环境均复杂多变，这需要货币政策谨慎权衡。根据中央经济工作会议，2013年继续实施稳健的货币政策，要注意把握好度，增强操作的灵活性。要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加。

在众多金融业人士看来，上述表态意味着，2013年的中国货币政策虽然继续保持“稳健”的基调，但是将比今年有所放松，而不是偏紧。

“这意味着，2013年中国的货币投放将比2012年有所放松，但也不会突然大幅增加。”中国社科院金融研究所研究员张跃文说。

国家开发银行研究院副院长曹红辉亦表示，2013年的中国货币政策将会“稳中有进”，即在2012年规模增长基础上继续略有松动。2011年中国货币政策稳健偏紧，2012年则相对有所放松。

而在中金首席经济学家彭文生看来，稳货币首先体现在货币总量增长平稳，基于其对明年政府GDP增速目标维持在7.5%的判断，加上通胀预期与今年持平，中金预测2013年央行将把广义货币(M2)增速目标维持在14%;明年新增贷款9万亿元，贷款增速14.4%。

为保持货币总量增速的稳定，彭文生预计，如果央行公开市场净投放维持今年的力度，则大约需要降准两次。如果明年央行的公开市场投放力度大于今年，则降准的次数将低于这一预期。

中央经济工作会议的相关决定主要是为了支持实体经济的持续健康发展，为其迫切的融资需求提供充足的资金，并降低融资成本。

彭文生认为，将实际融资成本维持在较低水平，这也是稳货币另一个体现。为此，他预计明年总体通胀温和，存在降息1次的空间。

明年中国不仅保持货币信贷供应量适当增加，更为重要的是，货币信贷投向和结构也将进一步优化，即重点支持产业结构战略性调整，着力增强创新动力，实现尊重经济规律、有质量、有效益、可持续的发展。

一些金融机构已据此作出部署。以工行为例，工行董事长姜建清日前表示，工行要按照稳健的货币政策要求，及早谋划明年信贷计划，适度增加信贷投放总量，把握好投放力度、节奏和投向，优化信贷结构。关于信贷的投向，姜建清要求，明年工行要着力支持国家“十二五”规划重大项目的资金需求;加大对战略性新兴产业、先进制造业、现代服务业、文化产业的信贷支持，促进产业结构优化升级等。

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